CPI和PPI均走低，政策將帶動筑底回升

2024年10月CPI和PPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評

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文財(cái)信研究院 宏觀團(tuán)隊(duì)

伍超明李沫

核心觀點(diǎn)

一、食品超季節(jié)性下跌、國內(nèi)供強(qiáng)需弱共致CPI增速回落。食品方面，受極端天氣對供給端的擾動消退以及前期價(jià)格上漲過多影響，豬肉、鮮菜、鮮果等主要食品價(jià)格環(huán)比均由漲轉(zhuǎn)跌，低于歷史同期均值較多，食品價(jià)格超季節(jié)性下跌貢獻(xiàn)了本月CPI增速回落幅度的一半左右。非食品方面，國慶出行需求帶動服務(wù)價(jià)格重回歷史均值附近，支撐核心CPI小幅回升0.1個(gè)百分點(diǎn)。但受國際油價(jià)上漲向國內(nèi)傳導(dǎo)存在時(shí)滯、國內(nèi)供強(qiáng)需弱格局未變等因素影響，能源、耐用品等主要非食品價(jià)格跌幅擴(kuò)大，是非食品價(jià)格回落的主要拖累。

二、預(yù)計(jì)11月CPI增長0.8%左右，全年均處于“0”時(shí)代。一是預(yù)計(jì)11月份食品價(jià)格環(huán)比延續(xù)下跌；二是預(yù)計(jì)11月份豬肉對CPI同比的正向拉動作用小幅提高；三是服務(wù)價(jià)格受益于國內(nèi)“需求-價(jià)格”循環(huán)梗阻緩解有望溫和回升；四是預(yù)計(jì)11月份油價(jià)對非食品的拖累作用有所減弱；五是11月CPI翹尾因素提高0.5個(gè)百分點(diǎn)左右。

三、政策支撐PPI環(huán)比降幅收窄，但同比降幅受內(nèi)外因素影響擴(kuò)大。受一攬子增量政策帶動投資需求釋放影響，10月份PPI環(huán)比降幅收窄0.5個(gè)百分點(diǎn)至-0.1%，但國際大宗商品波動加劇和國內(nèi)需求弱恢復(fù)拖累其延續(xù)負(fù)增長，導(dǎo)致本月PPI同比降幅擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)至-2.9%。從結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料環(huán)比轉(zhuǎn)正，生活資料尤其是耐用品價(jià)格下跌是PPI環(huán)比負(fù)增長的主要拖累。分行業(yè)看，基建鏈轉(zhuǎn)漲，原油鏈延續(xù)負(fù)增，下游行業(yè)降幅擴(kuò)大，反映出外部確定性加劇和內(nèi)需恢復(fù)偏弱的拖累作用較強(qiáng)。

四、預(yù)計(jì)11月份PPI降幅收窄至-2.7%左右，年內(nèi)大概率延續(xù)負(fù)增長。一是11月份PPI翹尾因素較10月份提高0.3個(gè)百分點(diǎn)；二是受全球需求放緩、地緣政治關(guān)系緊張影響，短期國際大宗商品價(jià)格或維持底部震蕩走勢；三是隨著一攬子增量政策加力推出和落地見效，未來國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格有望溫和回升，但房地產(chǎn)低迷和經(jīng)濟(jì)供強(qiáng)需弱將制約PPI環(huán)比上漲幅度。

五、總結(jié)：11月份CPI漲幅回落、PPI降幅擴(kuò)大，食品、原油等主要商品價(jià)格波動加劇以及國內(nèi)供強(qiáng)格局未變是主要拖累。但核心CPI回升、PPI環(huán)比降幅收窄，表明一攬子政策正在落地見效，對需求和價(jià)格恢復(fù)形成支撐。預(yù)計(jì)未來兩個(gè)月國內(nèi)物價(jià)有望溫和回升，但低通脹格局難改。

正文

事件：10月份全國居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)（CPI）環(huán)比下降0.3%，同比上漲0.3%，漲幅較上月回落0.1個(gè)百分點(diǎn)；工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)（PPI）環(huán)比下降0.1%，同比下降2.9%，降幅比上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)。

一、食品超季節(jié)性下跌、國內(nèi)供強(qiáng)需弱共致CPI增速回落，預(yù)計(jì)CPI增長0.8%左右，全年均處于“0”時(shí)代

供給擾動消退疊加前期上漲過多，食品價(jià)格超季節(jié)性下跌。10月食品價(jià)格環(huán)由上漲0.8%轉(zhuǎn)為下跌1.2%，低于2014-2023年同期0%左右的均值水平，極端天氣對供給端的沖擊消退是主要原因。受此影響，食品價(jià)格同比漲幅回落0.4個(gè)百分點(diǎn)至2.9%，對CPI同比的拉動作用較上月回落0.06個(gè)百分點(diǎn)（見圖1），貢獻(xiàn)了本月CPI增速變動幅度的一半左右。其中，受生豬出欄加快、供應(yīng)增加影響，豬肉價(jià)格環(huán)比由上漲0.4%轉(zhuǎn)為下跌3.7%，低于2014-2023年同期1.4%左右的平均漲幅，結(jié)束了連續(xù)5個(gè)月的環(huán)比正增長；受此影響，盡管去年同期基數(shù)走低，豬價(jià)同比漲幅仍回落2.0個(gè)百分點(diǎn)至14.2%，對CPI的拉動作用略降0.03個(gè)百分點(diǎn)。受極端天氣沖擊消退以及前期價(jià)格偏高影響，鮮菜價(jià)格環(huán)比由上漲4.3%轉(zhuǎn)為下跌3.0%，降幅高于2014-2023年同期平均降幅2.6個(gè)百分點(diǎn)；同比漲幅由22.9%下降至21.6%，對CPI同比的拉動作用較上月回落0.04個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)鮮果價(jià)格環(huán)比由上漲2.1%轉(zhuǎn)為下跌1.0%，同比由上漲6.7%轉(zhuǎn)為下跌4.7%，對CPI同比的拉動較上月回落0.03個(gè)百分點(diǎn)。綜合看，豬肉、鮮菜、鮮果對CPI同比的影響較上月合計(jì)回落越0.1個(gè)百分點(diǎn)，是CPI增速回落的主要拖累（見圖2-3）。

能源和耐用品拖累非食品價(jià)格同比降幅擴(kuò)大。10月非食品價(jià)格同比下降0.3%，降幅較9月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)月負(fù)增長（見圖4），對CPI同比的拉動作用回落0.05個(gè)百分點(diǎn)左右。從結(jié)構(gòu)看，服務(wù)需求恢復(fù)對非食品價(jià)格形成支撐，但能源和耐用消費(fèi)品價(jià)格均繼續(xù)回落。一是國慶假期出行需求增加帶動服務(wù)價(jià)格重回歷史均值附近，如旅游價(jià)格環(huán)比由下跌6.3%轉(zhuǎn)為上漲1.3%；服務(wù)價(jià)格環(huán)比由下跌0.3%轉(zhuǎn)為0%、同比漲幅提高0.2個(gè)百分點(diǎn)至0.4%（見圖5）。二是受國際大宗商品上漲向國內(nèi)傳導(dǎo)滯后、國內(nèi)油價(jià)上調(diào)幅度偏弱影響，交通工具用燃料價(jià)格同比降幅擴(kuò)大2.9個(gè)百分點(diǎn)至10.5%，對非食品的拖累作用增強(qiáng)。三是家用器具價(jià)格同比降幅擴(kuò)大1.3個(gè)百分點(diǎn)至3.3%，年內(nèi)多數(shù)月份環(huán)比均為負(fù)增長，表明國內(nèi)供強(qiáng)需弱格局短期難以改變，或持續(xù)對價(jià)格上漲形成制約。

服務(wù)業(yè)支撐核心CPI低位回升，經(jīng)濟(jì)供強(qiáng)需弱格局未變。10月剔除食品和能源的核心CPI同比增長0.2%，較上月提高0.1個(gè)百分點(diǎn)，主要源于服務(wù)業(yè)價(jià)格有所回升，但繼續(xù)處于歷史低位區(qū)間，經(jīng)濟(jì)供強(qiáng)需弱導(dǎo)致耐用品持續(xù)下跌是主要拖累。往后看，受益于促消費(fèi)、穩(wěn)地產(chǎn)、振樓市等系列政策加力推出和落地見效，未來居民面臨的“就業(yè)-收入-消費(fèi)”循環(huán)堵點(diǎn)有望趨于緩解，將對核心CPI企穩(wěn)回升形成溫和支撐，但國內(nèi)供給端去化壓力仍大，需求端恢復(fù)彈性有限，未來核心CPI回升或仍偏溫和。

預(yù)計(jì)2024年11月CPI同比增長0.8%左右。一是預(yù)計(jì)11月份食品價(jià)格環(huán)比延續(xù)下跌。根據(jù)農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)，截止到11月8日，28種重點(diǎn)監(jiān)測蔬菜、7種重點(diǎn)監(jiān)測水果、豬肉價(jià)格環(huán)比分別下跌9.6%、0.9%、1.9%，均繼續(xù)錄得負(fù)增長，但蔬菜跌幅擴(kuò)大、豬肉跌幅收窄，因此預(yù)計(jì)11月食品環(huán)比繼續(xù)下跌。二是受去年同期基數(shù)走低，豬肉下跌勢頭緩解共同影響，預(yù)計(jì)11月份豬肉對CPI同比的正向拉動作用小幅提高；三是服務(wù)價(jià)格受益于國內(nèi)循環(huán)梗阻緩解有望溫和回升，對非食品價(jià)格形成支撐；四是在國際原油震蕩和基數(shù)有所走低的雙重作用下，預(yù)計(jì)11月份油價(jià)對非食品的拖累作用有所減弱；五是11月份CPI翹尾因素較10月份提高0.5個(gè)百分點(diǎn)（見圖6）。

預(yù)計(jì)2024年CPI約增長0.3%，全年均處于“0”時(shí)代。一是前期極端天氣導(dǎo)致食品價(jià)格持續(xù)超季節(jié)性上漲，由此導(dǎo)致的高基數(shù)或削弱未來食品價(jià)格的季節(jié)性上漲動力。二是一攬子政策刺激有助于打通“需求-價(jià)格”循環(huán)梗阻，內(nèi)需溫和恢復(fù)將對 CPI 形成支撐。三是居民收入和消費(fèi)預(yù)期恢復(fù)仍需時(shí)日，加上國內(nèi)供強(qiáng)需弱格局短期難改，年內(nèi)低通脹格局不變。整體看，預(yù)計(jì)2024年CPI中樞在0.3%左右。

二、政策支撐PPI環(huán)比降幅收窄，但同比降幅受內(nèi)外因素影響擴(kuò)大，預(yù)計(jì)11月PPI降幅收窄至-2.7%左右

10月份工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格（PPI）同比下降2.9%，降幅較上月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)；環(huán)比下跌0.1%，降幅較上月收窄0.5個(gè)百分點(diǎn)，一攬子增量政策帶動投資需求釋放是主要支撐，但國際大宗商品波動加劇和國內(nèi)需求弱恢復(fù)拖累PPI環(huán)比延續(xù)負(fù)增長。分結(jié)構(gòu)看，生產(chǎn)資料和生活資料分別同比下降3.3%和1.6%，降幅分別持平于上月和較上月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)，生活資料是本月PPI降幅擴(kuò)大的主要拖累。從環(huán)比看，生產(chǎn)資料環(huán)比由下跌0.8轉(zhuǎn)為上漲0.1%，是PPI環(huán)比降幅收窄的主要支撐。其中采掘工業(yè)、原材料工業(yè)、加工工業(yè)環(huán)比增速分別較上月提高1.3、0.8和0.9個(gè)百分點(diǎn)，采掘工業(yè)和原材料工業(yè)降幅收窄、加工工業(yè)價(jià)格環(huán)比由跌轉(zhuǎn)漲，國際大宗商品波動繼續(xù)對PPI環(huán)比形成一定拖累；生活資料環(huán)比降幅擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)至-0.4%，其中一般日用品環(huán)比正增長，食品、耐用品環(huán)比降幅有所擴(kuò)大（見圖8），說明居民需求恢復(fù)依然偏弱，呈現(xiàn)出一定的必需品價(jià)格上漲、耐用品價(jià)格下跌的態(tài)勢。

從行業(yè)看，基建鏈轉(zhuǎn)漲，原油鏈延續(xù)負(fù)增，下游行業(yè)降幅擴(kuò)大。一是受近期國際原油價(jià)格波動加劇、向國內(nèi)傳導(dǎo)存在時(shí)滯影響，原油鏈行業(yè)價(jià)格環(huán)比降幅雖然有所收窄，但均延續(xù)負(fù)增長，對PPI繼續(xù)形成拖累。二是受一攬子增量政策落地顯效，建筑需求有所改善影響，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等行業(yè)價(jià)格環(huán)比均實(shí)現(xiàn)較大幅度正增長，對PPI環(huán)比降幅收窄形成主要支撐。三是受國內(nèi)需求依然偏弱、企業(yè)降價(jià)促銷以及出口不確定性增強(qiáng)影響，汽車、通信電子等中下游行業(yè)價(jià)格下跌幅度有所擴(kuò)大。

預(yù)計(jì)11月份PPI降幅收窄至-2.7%左右。一是11月份PPI翹尾因素較10月份提高0.3個(gè)百分點(diǎn)（見圖10）；二是受全球需求放緩、地緣政治關(guān)系緊張影響，短期國際大宗商品價(jià)格或維持底部震蕩走勢；三是隨著一攬子增量政策加力推出和落地見效，未來國內(nèi)工業(yè)品價(jià)格有望溫和回升，但房地產(chǎn)低迷和經(jīng)濟(jì)供強(qiáng)需弱將制約PPI環(huán)比上漲幅度。

預(yù)計(jì)全年P(guān)PI增長-2.2%左右，PPI年內(nèi)大概率延續(xù)負(fù)增長。展望未來，翹尾因素拖累減弱和一攬子增量政策帶動需求恢復(fù)有望推動PPI降幅趨于收窄，但全球經(jīng)濟(jì)增長動能放緩，國內(nèi)房地產(chǎn)市場低迷、供強(qiáng)需弱格局難改，PPI新漲價(jià)因素回升面臨制約。預(yù)計(jì)年內(nèi)PPI大概率延續(xù)負(fù)增長，全年P(guān)PI約增長-2.2%左右。

三、PPI和CPI負(fù)剪刀差處于歷史低位區(qū)間，工業(yè)企業(yè)利潤回升仍面臨制約

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工業(yè)企業(yè)盈利空間的變化。PPI和CPI剪刀差的擴(kuò)大，通常意味著企業(yè)利潤和經(jīng)濟(jì)動能的持續(xù)修復(fù)，反之則相反（見圖11-12）。疫后本輪PPI和CPI剪刀差經(jīng)歷了擴(kuò)大-收窄的過程，擴(kuò)大階段主要是由上游原材料漲價(jià)驅(qū)動的，結(jié)構(gòu)性特征顯著，不是全面性漲價(jià)，對應(yīng)的下降階段主要是由高基數(shù)主導(dǎo)，國內(nèi)需求恢復(fù)帶動的價(jià)格上漲尚不明顯。在國內(nèi)需求恢復(fù)偏弱的情況下，中下游行業(yè)轉(zhuǎn)嫁成本的能力依然較弱，導(dǎo)致上游原材料上漲對中下游利潤的擠占作用偏強(qiáng)，進(jìn)而壓制中下游企業(yè)投資擴(kuò)產(chǎn)意愿，不利于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)動能的恢復(fù)。

10月份PPI和CPI的剪刀差持平于上月的-3.2%，處于歷史低位區(qū)間，不利于工業(yè)企業(yè)利潤的企穩(wěn)回升。往后看，受一攬子增量政策對國內(nèi)需求尤其是基建需求形成積極帶動，政策效果或更快顯現(xiàn)在PPI降幅收窄上，PPI和CPI剪刀差有望迎來收窄，對工業(yè)企業(yè)利潤形成一定帶動，但國內(nèi)地產(chǎn)需求依然低迷、外部出口不確定性增加，PPI降幅小幅收窄對利潤的推升作用不宜高估。