黃金，又漲瘋了。

10月18日，COMEX黃金期貨價(jià)格再度大漲1.07%，攀升至2736.4美元/盎司。這是黃金歷史上首次突破2700美元大關(guān)，較年初累計(jì)上漲32%，且是年內(nèi)第34次創(chuàng)下歷史新高記錄。

黃金飾品市場(chǎng)水漲船高。據(jù)媒體報(bào)道，周大福、周六福、潮宏基19日公布的境內(nèi)足金首飾價(jià)格已突破800元/克，再創(chuàng)新高。

面對(duì)如此極端罕見(jiàn)的行情，不少投資者直言：現(xiàn)在已經(jīng)完全看不懂黃金了，似乎不管什么消息都變成了利多。那么，如何把握黃金潛在投資機(jī)遇呢？

01

從中長(zhǎng)期維度看，黃金主要定價(jià)邏輯包括實(shí)際利率以及全球央行購(gòu)金行為。從中短期維度看，黃金容易受到地緣政治風(fēng)險(xiǎn)升溫帶來(lái)的避險(xiǎn)效應(yīng)。

近期以來(lái)，全球地緣政治局勢(shì)頗為緊張。一方面，中東戰(zhàn)爭(zhēng)沖突局面有擴(kuò)大跡象。其一，以色列于近日打死了哈馬斯領(lǐng)導(dǎo)人辛瓦爾。其二，黎以交戰(zhàn)激烈，黎巴嫩真主黨發(fā)表聲明表示，“與以色列敵人的對(duì)抗中進(jìn)入到一個(gè)新的升級(jí)階段。”其三，美國(guó)媒體日前報(bào)道稱，以色列襲擊伊朗的計(jì)劃已“準(zhǔn)備就緒”。

另一方面，朝鮮半島局勢(shì)有所惡化。除朝韓關(guān)系劍拔弩張外，據(jù)韓國(guó)情報(bào)機(jī)構(gòu)國(guó)情院消息稱，朝鮮已決定向俄羅斯派出4個(gè)旅團(tuán)規(guī)模的特戰(zhàn)部隊(duì)士兵參戰(zhàn)，規(guī)模為12000人。

中東以及朝鮮半島局勢(shì)惡化，是近日黃金持續(xù)上漲的最大驅(qū)動(dòng)力。當(dāng)然，從今年7月開(kāi)啟的這波大漲走勢(shì)，與黃金主要定價(jià)因子——實(shí)際利率也有較大關(guān)聯(lián)。

據(jù)終端顯示，美國(guó)實(shí)際利率從7月開(kāi)始走下行趨勢(shì)，而黃金則保持上行趨勢(shì)。實(shí)際利率開(kāi)始走弱，源于美國(guó)非農(nóng)就業(yè)等核心宏觀數(shù)據(jù)開(kāi)始出現(xiàn)疲軟跡象，美國(guó)經(jīng)濟(jì)有所降溫。在此大背景下，美聯(lián)儲(chǔ)于9月18日實(shí)現(xiàn)了4年來(lái)首次降息，幅度高達(dá)50個(gè)基點(diǎn)，超市場(chǎng)預(yù)期。

美聯(lián)儲(chǔ)還預(yù)計(jì)，到2024年底，聯(lián)邦基金利率為4.4%，到2025年底為3.4%，到2026年底為2.9%。開(kāi)弓沒(méi)有回頭箭，美聯(lián)儲(chǔ)將進(jìn)入長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的降息周期中，無(wú)非是快一點(diǎn)還是慢一點(diǎn)而已。

雖然近期公布的美國(guó)零售數(shù)據(jù)超出市場(chǎng)預(yù)期、申領(lǐng)失業(yè)金數(shù)據(jù)低于預(yù)期，讓美聯(lián)儲(chǔ)11月降息幅度有所搖擺，回歸預(yù)期加息25BP，不再是此前的50BP，但并不妨礙未來(lái)降息大趨勢(shì)。這將會(huì)是黃金未來(lái)持續(xù)走強(qiáng)的重要驅(qū)動(dòng)力之一。

2022-2023年，黃金頂著美國(guó)實(shí)際利率走高的情況下仍然錄得可觀漲勢(shì)，主要是因?yàn)槿蜓胄携偪褓?gòu)金行為驅(qū)動(dòng)。不過(guò)，這一驅(qū)動(dòng)邏輯在今年有所削弱。

據(jù)世界黃金協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，全球央行在第二季度將其儲(chǔ)備采購(gòu)量增加了6%至183噸，并有望從2023年起在2024年全年將購(gòu)買量減少150噸。

伴隨著金價(jià)持續(xù)狂飆，今年8月各國(guó)央行凈買入量降低至8噸。中國(guó)央行則更為謹(jǐn)慎，9月末，黃金儲(chǔ)備為7280萬(wàn)盎司，與上個(gè)月持平。這是中國(guó)央行連續(xù)5個(gè)月暫停購(gòu)買黃金，而此前連續(xù)18個(gè)月增持黃金。

各國(guó)央行因金價(jià)暴漲在短期內(nèi)放緩購(gòu)金步伐，但整體趨勢(shì)仍未改變，因?yàn)槿蜓胄袑?duì)美元為主導(dǎo)的全球貨幣體系的不信任持續(xù)增加，以及對(duì)未來(lái)全球地緣沖突擴(kuò)大也有所擔(dān)憂。黃金作為戰(zhàn)略資產(chǎn)具有舉足輕重的作用，越來(lái)越被全球央行們所認(rèn)可。

02

展望未來(lái)，黃金上漲大勢(shì)并沒(méi)有結(jié)束，不少國(guó)際投行更是將黃金未來(lái)6-12月的目標(biāo)價(jià)提升至3000美元。那么，投資者除了參與期貨、現(xiàn)貨黃金投資外，在A股市場(chǎng)也可以挖掘優(yōu)質(zhì)的黃金企業(yè)來(lái)進(jìn)行資產(chǎn)配置。

從黃金產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，上游主要從事黃金冶煉開(kāi)采，龍頭主要包括紫金礦業(yè)、山東黃金、湖南黃金、西部黃金等，下游主要從事黃金珠寶首飾的生產(chǎn)、銷售，龍頭包括老鳳祥、周大生、周大福等。

上游資源龍頭中，紫金礦業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力是最強(qiáng)的——做到相較于同行更低成本開(kāi)采能力。一方面，紫金礦業(yè)擁有同行沒(méi)有，或者達(dá)不到的開(kāi)采技術(shù)，實(shí)現(xiàn)把低品位礦開(kāi)采出效益來(lái)。另一方面，紫金礦業(yè)善于利用周期，逆勢(shì)低價(jià)并購(gòu)，黃金資源儲(chǔ)量高達(dá)1322噸（資源量為3528噸，位列國(guó)內(nèi)第一）。

開(kāi)采成本相對(duì)更低，而終端金價(jià)還在持續(xù)上漲，紫金礦業(yè)業(yè)績(jī)高增也就有了現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)。

10月18日，紫金礦業(yè)公布了今年三季度報(bào)。前三季度，營(yíng)收為2303.96億元，同比增長(zhǎng)2.39%，歸母凈利潤(rùn)為243.57億元，同比增長(zhǎng)50.68%。其中，三季度公司礦銅、金產(chǎn)量環(huán)比提升，金價(jià)環(huán)增、銅價(jià)環(huán)減，業(yè)績(jī)保持良好表現(xiàn)。

盈利能力方面，截止三季度末，紫金礦業(yè)銷售毛利率為19.53%，創(chuàng)下2013年以來(lái)新高。銷售凈利率為12.88%，較2023年末提升3.83%，創(chuàng)下2012年以來(lái)新高?？梢?jiàn)，金價(jià)持續(xù)大幅上升，對(duì)盈利能力提升效果顯著。并且，10月份開(kāi)始，金價(jià)還在持續(xù)攀升，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率在四季度大概率還將保持高位水平，且有進(jìn)一步上行可能。

基于良好潛在成長(zhǎng)性，內(nèi)外資機(jī)構(gòu)用真金白銀表達(dá)態(tài)度。截止9月30日，北向資金持股紫金礦業(yè)314億元，位列A股第10名。此外，截止6月末，公募基金持有紫金礦業(yè)632億元，占總股本的比例為13.54%，位列第三大重倉(cāng)股，僅次于貴州茅臺(tái)和寧德時(shí)代。

除紫金礦業(yè)外，山東黃金在黃金行業(yè)規(guī)模排名第二。今年前三季度，業(yè)績(jī)同樣預(yù)喜。據(jù)披露，歸屬凈利潤(rùn)為18.5億元至22.5億元，同比增長(zhǎng)37.52%至67.26%。

金價(jià)持續(xù)爆發(fā)，利好上游黃金資源企業(yè)，而對(duì)于下游黃金珠寶首飾企業(yè)而言則有明顯經(jīng)營(yíng)壓力。

因?yàn)榻饍r(jià)越上漲，越抑制金飾消費(fèi)需求。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，4月至9月，限額金銀珠寶企業(yè)銷售額持續(xù)下滑，同比增速分別-0.1%、-11%、-3.7%、-10.4%、-12%、-7.8%。

今年4-5月，周大福營(yíng)收同比下滑20%。老鳳祥今年上半年業(yè)績(jī)也呈現(xiàn)出明顯壓力，營(yíng)收為399.59億元，同比下滑0.95%，歸母凈利潤(rùn)為10.28億元，同比增長(zhǎng)10.28%，較此前幾個(gè)季度邊際下滑明顯。

資本市場(chǎng)也給予了負(fù)面回應(yīng)。從今年3月開(kāi)始至今，周大福股價(jià)大幅暴跌42%，老鳳祥則從4月份開(kāi)始變臉暴跌了30%以上。

其實(shí)，除金價(jià)暴漲對(duì)于金飾銷售端沖擊外，金飾企業(yè)還面臨長(zhǎng)期增長(zhǎng)乏力的困境。

一來(lái)，黃金珠寶門店經(jīng)過(guò)前幾年大幅擴(kuò)張后，市場(chǎng)已經(jīng)處于相對(duì)飽和狀態(tài)了，單店客流量以及業(yè)務(wù)收入下降態(tài)勢(shì)較為明顯。而這可是過(guò)去多年，金飾企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的重要引擎，但現(xiàn)在面臨重重壓力。

比如，中國(guó)最大黃金珠寶企業(yè)——周大福，在今年開(kāi)啟了關(guān)店潮，前三個(gè)月凈閉店了88家，標(biāo)志著過(guò)去業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)引擎已經(jīng)出現(xiàn)了拐點(diǎn)，未來(lái)業(yè)績(jī)將步入低速增長(zhǎng)，乃至停滯不前的狀態(tài)。

二來(lái)，宏觀經(jīng)濟(jì)面臨不小壓力，消費(fèi)者對(duì)于非必要消費(fèi)有降級(jí)趨勢(shì)，越來(lái)越重視性價(jià)比。在此大背景下，各家金飾企業(yè)大打價(jià)格戰(zhàn)，打的是中間加工費(fèi)，盈利能力趨于下滑。此外，相較于黃金飾品，企業(yè)毛利率更高的鉆石業(yè)務(wù)也面臨人工鉆石價(jià)格的激烈擠壓，單價(jià)中樞恐將持續(xù)下行。

總之，金價(jià)持續(xù)爆發(fā)更利好上游資源金企，對(duì)于下游金飾企業(yè)則有些利空，投資機(jī)會(huì)也主要聚焦在上游。

03

投資黃金企業(yè)，也要留意潛在風(fēng)險(xiǎn)，保持跟蹤。一方面，在今年金價(jià)持續(xù)上行過(guò)程中，多家金企資源股伴隨持續(xù)上漲，估值來(lái)到了一個(gè)合理，乃至相對(duì)偏高的水平了。比如，紫金礦業(yè)最新PB為3.75倍，位列最近10年來(lái)中位數(shù)上方，比較靠近上線區(qū)間了。

另一方面，需要思考研判黃金價(jià)格上漲持續(xù)性。未來(lái)仍然以年度為單位繼續(xù)上漲？還是漲到一定價(jià)位后，會(huì)中長(zhǎng)期盤整（類似2013年至2019年）？現(xiàn)在看，在美聯(lián)儲(chǔ)降息周期中，黃金上漲趨勢(shì)不容易終結(jié)，但當(dāng)前價(jià)格又包含了多少對(duì)于降息的定價(jià)？

不過(guò)，整體而言，當(dāng)前對(duì)上游黃金龍頭可以保持相對(duì)樂(lè)觀的態(tài)度，因?yàn)闃I(yè)績(jī)重要驅(qū)動(dòng)力金價(jià)保持上漲勢(shì)頭的預(yù)期沒(méi)有改變，且近期大市在一攬子政策刺激下保持震蕩上行趨勢(shì)沒(méi)那么快結(jié)束，對(duì)個(gè)股估值修復(fù)均會(huì)有所幫助。